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Evaluation du Risque Pays par les Agences de Rating :Transparence et Convergence des Mthodes

Yasmine GUESSOUM Doctorante au Centre dEconomie et de Finances Internationales (CEFI) CNRS Universit de la Mditerrane (Aix-Marseille II) Chteau Lafarge Route des Milles 13290 Aix en Provence France e-mail : cefi@univ-aix.fr Tl : 00 33 (0)4 42 93 59 93 Fax : 00 33 (0)4 42 38 95 85

RsumLe rating permettant dvaluer le risque pays est de nos jours un outil indispensable aux yeux des investisseurs et autres acteurs sur les marchs financiers. Cependant, les processus de notation mis au point par les organismes de rating dans le monde (Fitch Rating, Moodys, Standard & Poors), ne sont pas toujours explicites et manquent parfois de transparence. Ces entits ont des systmes de notation que lon pourrait assimiler des boites noires. Elles produisent des notes que les agents considrent fiables demble : ils les intgrent systmatiquement dans leurs oprations sur les marchs mondiaux et se laissent influencer par leur tendance au cours de leurs transactions. Seulement, ces notes ne convergent pas forcment, ce qui suscite une comparaison entre les mthodologies employes actuellement par les agences de rating dans leur valuation des risques. Lobjectif tant de savoir si elles aboutissent des conclusions proches, quant llaboration des profils pays, puis darriver un moyen de normaliser la dmarche emprunte par ces agences dans le processus de notation. Il est donc question de juxtaposer les critres de rating ainsi que les poids qui leur sont attribus, dune part et les mthodes de calcul ainsi que les modles, dautre part. Ceci en vue de dterminer les sources ventuelles de divergence entre les rsultats de ces agences.

Mots clsConvergence, Mthodologies de notation, Rating, Risque pays, Test de cointgration.

Classification JELFinance Internationale.

Fvrier 2004

Country Risk Evaluation by Rating Agencies:Transparency and Convergence of the Methods

AbstractNowadays, the evaluation of country risk through sovereign ratings is becoming an essential tool for investors and other agents on the international marketplace. However, the evaluation processes built by rating institutions all over the world (such as Fitch Rating, Moodys, Standard & Poors), are not always clear and explicit. The rating systems of these entities can be assimilated to black boxes. The different notes they produce are straight away used by markets operators, who consider them directly trustable: they introduce them systematically in their financial operations and let them influence their transactions. Nevertheless, when rating agencies publish their risk evaluation, they do not necessarily obtain the same notes. This is why a comparison between the methodologies used by rating institutions for country risk estimation must be conducted. The present paper aims to demonstrate if the agencies come approximately to the same conclusions regarding evaluation of country profiles. In fact, this study will try to find a mean to normalize the rating process. Therefore, the idea is to compare the different rating criteria, the weighting systems, the methods and the models of calculation, in order to determine the eventual sources of divergence between the different results of rating agencies estimations.

Key wordsCointegration test, Convergence, Country risk, Methodologies of evaluation, Rating.

JEL classificationInternational Finance.

February 2004

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1. Introduction.La succession des crises due notamment lexpansion des mouvements de capitaux lchelle internationale durant la dcennie 90, met en vidence une sensibilit croissante des pays aux variations conomiques externes relles et montaires du systme mondial actuel. Ces bouleversements financiers survenus en consquence de louverture de plus en plus pousse des conomies se sont pour la plupart, transforms en crises financires internationales. Cest au cur de ce contexte dinstabilit que le concept de risque pays est devenu pour les agents conomiques une proccupation majeure, entranant en parallle une forte demande dinformations concernant lvaluation des profils pays et des effets des diffrentes manifestations du risque. Cest en rponse cette pression exerce par les agents conomiques que le rating a t envisag. Le rating ou la notation consiste donc en lvaluation du risque pays encouru par les entits conomiques ayant conclu un contrat lchelle internationale. Cette dmarche est entreprise par des institutions spcialises issues de diffrents secteurs dactivit. Les institutions charges dlaborer les ratings, assurent donc la diffusion dinformations concernant lvaluation des risques, travers communiqus de presse, publications ou encore, services en ligne. Ces entits sont en majeure partie des agences de rating (Fitch Ratings, Political Risk Services, Moodys et Standard & Poors), pour le reste il sagit des assureurs crdit (Compagnie Franaise dAssurance pour le Commerce Extrieur), des cabinets de consulting (Business Environment Risk Intelligence, Nord Sud Export) ou dexpertise ( Economic Intelligence Unit) et des journaux financiers (Institutional Investor, Euromoney Publications). Le contenu informationnel du rating permet aux entits pouvant tre sujettes au risque pays mais aussi celles qui en sont lorigine, de mieux lapprhender. Les analyses risque pays sont donc un instrument tactique, tant pour les metteurs de titres que pour les agents conomiques attendant un retour sur capitaux investis, prts ou issus de crances commerciales. En effet, ces notes permettent aux metteurs de diversifier lventail des sources de financement et par la mme occasion, den optimiser le choix suivant leurs priorits et leurs opportunits. La notation peut aussi contribuer aider les dirigeants dans la prise de dcisions majeures, en mesurant le niveau moyen de risque dimpay prsent par les entreprises. Elle indique notamment, dans quelle mesure les engagements financiers dune entit sont influencs par les perspectives conomiques, financires et politiques de son pays dorigine ou daccueil. Si la notion de risque pays est frquemment voque dans la littrature conomique ayant trait aux changes financiers internationaux, elle nest cependant pas explicit de manire exhaustive impliquant de la sorte, une grande varit des dfinitions y affrentes. Il existe effectivement autant de dfinitions quil y a danalystes du risque pays. Les divergences pouvant apparatre entre ces dfinitions dcoulent principalement de la volont de cerner le concept de risque pays via une otique plutt tourne vers les proccupations des exportateurs, des investisseurs ou encore, des financiers. Harmoniser lensemble des dfinitions relatives au risque pays reste difficile. Son aspect multidimensionnel, lexistence de diverses catgories de relations internationales, sans oublier leurs corrlations, ne facilitent en rien la mise en place dune dfinition synthtique du risque pays et de ses composantes.

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Afin de pouvoir cerner la notion de risque pays, den saisir les dterminants et den distinguer les composantes, trois points de vue sont gnralement adopts : le type dacteur conomique touch par le risque, la nature du risque, et enfin le type de crise conduisant la manifestation du risque 1. Ces trois optiques ne sont que des approches diffrencies de la mme notion quest le risque pays. Par consquent, elles en donnent une apprciation gnrale plus subtile et permettent de dlimiter les paramtres qui concourent son valuation, dans le but de rduire les confusions couramment faites entre le contenant (le risque pays) et le contenu (ses approches). Du point de vue du crditeur national : la dfinition du risque pays suivant cette premire approche, consiste se positionner du ct de lentit conomique nationale qui subit le risque pays. Dans ce sens, trois types dagents sont mis en avant (les banques, les investisseurs et les exportateurs), permettent de rpartir le risque pays en trois catgories (le risque bancaire, le risque financier et industriel, le risque commercial). Du point de vue du dbiteur tranger : cest la nature du risque qui est mise en avant travers cette seconde approche. Le risque pays y est apprci en fonction des caractristiques de lentit conomique qui en est lorigine. Il se manifeste sous forme de risque souverain, suite aux dfaillances des Etats, leur incapacit ou leur refus de convertir de la monnaie locale en devises pour des entreprises pourtant solvables. Il peut aussi se manifester sous forme de risque systmique, suite aux dfauts de paiement des entits prives, qui se rpercutent directement sur la solvabilit gnrale des pays. Du point de vue du fait gnrateur de crise : cette approche du risque pays se focalise sur les faits gnrant les crises. Lide consiste mettre en avant lorigine des vnements qui ont impuls le risque pays. Dans ce sens, le risque politique aura pour source un incident politique et le risque conomique sera engendr par un problme conomique.

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Ainsi, les frontires sparant ces diffrentes approches restent floues. Cest pourquoi, chaque agent conomique touch par le risque, peut avoir recours une institution spcialise dans son segment dactivit. Les agences de rating par exemple, soccupent du risque souverain, la Coface sintresse au risque commercial, Nord Sud Export aux risques des exportateurs et des investisseurs industriels, et les banques au risque bancaire. La diversit de ces entits dmontre que les sources dinformations mises la disposition des agents sont multiples et varies. Dans ce sens, lobjectif principal du prsent article est de mettre au point une analyse comparative des mthodologies employes par les organismes chargs de la notation. Pour ce faire, nous allons de prime abord, tablir un parallle entre les procdures dvaluation des risques, permettant didentifier les diffrentes approches du risque pays prises en compte au niveau de chaque age